香港創(chuàng )業(yè)板上市標準
1999年成立的香港創(chuàng )業(yè)板在初期發(fā)展很快，吸引了大批企業(yè)上市，但從2002年起陷入困境，每年新上市公司和企業(yè)融資額持續減少，上市公司質(zhì)量普遍較差，近半數虧損，財務(wù)丑聞不斷，交易不活躍。于是，香港證監會(huì )和港交所2006年1月開(kāi)始謀劃創(chuàng )業(yè)板改革，并公布了三套方案。盡管業(yè)內人士多傾向于另立一個(gè)類(lèi)似于A(yíng)IM的新市場(chǎng)，但監管部門(mén)認為，未來(lái)的改革方向是：提高創(chuàng )業(yè)板公司上市門(mén)檻，確保創(chuàng )業(yè)板上市素質(zhì)，減少創(chuàng )業(yè)板公司的上市成本，不會(huì )采取英國另類(lèi)投資市場(chǎng)(AIM)把審批上市權力交給保薦人的監管模式。
香港創(chuàng )業(yè)板的上市標準非常寬松，對于擬上市公司并沒(méi)有明確的財務(wù)指標要求。上市標準主要體現在：
(1)營(yíng)業(yè)記錄方面。要求最少具有24個(gè)月的活躍營(yíng)業(yè)記錄，但如果營(yíng)業(yè)額、資產(chǎn)總值、市值中有一項超過(guò)5億港元，且滿(mǎn)足一定的公眾持股要求(上市時(shí)由公眾持有的公司市值最少要達1．5億港元；股票最少由300名公眾股東持有，其中持股量最高的5名及25名股東分別合計持有不超過(guò)由公眾持有的股本證券的35％及50％)，則只要求有12個(gè)月的活躍營(yíng)業(yè)記錄。
(2)市值要求。要求市值不低于4600萬(wàn)港元，如果是符合只有12個(gè)月活躍記錄要求的公司，則市值要不低于5億港元。
(3)公眾持股要求。對于市值不超過(guò)40億元港幣的公司，最低公眾持股量為25％；對于市值超過(guò)40億港幣的公司，最低公眾持股比例不低于20％，且公眾持股的總值(在上市時(shí)決定)不低于10億港元。
(4)管理層持股要求。上市時(shí)的管理層股東及主要股東合計所占股本比例不少于已發(fā)行股本的35％。
二、世界主要國家或地區對創(chuàng )業(yè)板上市標準的比較分析
通過(guò)考察納斯達克、香港創(chuàng )業(yè)板等市場(chǎng)的上市標準，結合其他一些創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)的上市審核的規定，我們可將上市標準歸納為五個(gè)方面：規模標準、股票持有分布標準、經(jīng)營(yíng)基礎標準、公司治理標準和其他標準。根據性質(zhì)不同，這些上市標準可劃分為兩類(lèi)：一類(lèi)是硬性條件或硬性約束，主要指規模標準、股票持有分布標準和經(jīng)營(yíng)基礎標準；另一類(lèi)為軟性條件或軟性約束，主要指公司治理標準和其他標準，但這種劃分并不是絕對的。從總體上看，創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)的審核標準呈現出這樣一個(gè)特征，即對硬性條件，證交所正在通過(guò)放松最低要求或予以豁免來(lái)擴充上市資源；而軟性條件則存在硬性化的傾向，證券交易所正是通過(guò)加強軟性條件的執行來(lái)規范候選上市公司的運作，提高公司上市后的質(zhì)量，保護投資者的利益。
(一)規模標準
設立上市規模標準主要是出于對市場(chǎng)流動(dòng)性和市場(chǎng)穩定性的考慮和對投資者利益的關(guān)注，其具體指標主要有：
第一，股票總市值或總資產(chǎn)。這是從總量上對申請上市公司的規�；騼r(jià)值提出要求的只有美國納斯達克市場(chǎng)、日本加斯達克的正常市場(chǎng)部分以及東京證券交易所的高成長(cháng)新興市場(chǎng)。對總資產(chǎn)提出數量標準的只有納斯達克全國市場(chǎng)、歐洲易斯達克市場(chǎng)以及韓國科斯達克市場(chǎng)�！畬�(shí)際上在納斯達克和科斯達克市場(chǎng)，選擇其他替代方案，完全可回避對總市值或總資產(chǎn)的要求。
第二，資本額或凈有形資產(chǎn)。美國納斯達克市場(chǎng)、加拿大風(fēng)險投資市場(chǎng)和日本加斯達克市場(chǎng)只對最低凈有形資產(chǎn)提出要求，而對最低資本額不作具體要求；大多數其他市場(chǎng)只對最低資本額做出具體規定，不設最低凈資產(chǎn)額標準。此外，也有少數市場(chǎng)既不要求必須滿(mǎn)足一定的最低資本額，也未設定最低凈資產(chǎn)額標準，如英國的AIM市場(chǎng)、香港創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)等。他們歷史上沿用英國比較寬松的自律型管理制度，因此在上市條件的數量標準方面要求很低，有些甚至根本不做規定。
(二)股票持有分布標準
因為上市股票中的一部分可能由與企業(yè)具有特殊關(guān)系的人持有(如發(fā)起人、證券承銷(xiāo)商等)，因此，股權分散必須達到一定程度才能保證上市股票的流動(dòng)性和交易規模，同時(shí)避免大額持有人輕易影響或操縱股票價(jià)格。股票持有分布基準體現了保證市場(chǎng)流動(dòng)性、抑制市場(chǎng)操縱和內幕交易等監管目標。為此，各市場(chǎng)無(wú)不對股票持有基準進(jìn)行規定。如美國NAsDAQ和東京證券交易所高成長(cháng)新興市場(chǎng)要求股東人數和公眾持股數量達到規定標準，但不設最低公眾持股比例；歐洲各國新市場(chǎng)則要求公眾持股數量的持股比例達到規定標準，但不設最低股東人數；歐洲易斯達克市場(chǎng)要求股東人數和公眾持股比例達到規定標準，但不設最低公眾持股數量；日本加斯達克市場(chǎng)，在3個(gè)指標中只要滿(mǎn)足股東人數1個(gè)標準即可。這種對股票持有分布基準的多重選擇，恰恰體現了創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)的靈活性。
(三)經(jīng)營(yíng)基礎基準
它指對發(fā)行公司在經(jīng)營(yíng)年限和盈利記錄等方面的要求，它體現在一系列財務(wù)指標中，如資產(chǎn)負債比率、每股收益、每股凈資產(chǎn)、分紅派息額等，是考核上市申請者的收益性、安全性、穩定性和未來(lái)發(fā)展前景的重要依據。創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)的定位不同于傳統證券市場(chǎng)，在創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)上市的公司主要是創(chuàng )新中小企業(yè)，這類(lèi)企業(yè)的共同特點(diǎn)是企業(yè)處于初創(chuàng )階段，經(jīng)營(yíng)時(shí)間短，盈利能力弱或尚不具備盈利能力。創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)設立的目的就是培育這些企業(yè)。因此，創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)普遍對經(jīng)營(yíng)基礎基準要求較低，甚至不作要求。
(四)公司治理基準
公司治理是現代企業(yè)制度中最重要的架構。一個(gè)現代公司能否搞好，在很大程度上取決于它的治理結構是否有效。公司在多大程度上遵守良好治理結構的基本原則日益成為影響投資決策的重要因素。因此，創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)對上市公司的治理結構總量一直倍受重視，有的甚至把它作為一項必須滿(mǎn)足的上市審核基準。如果發(fā)行人的治理不符合標準，發(fā)行人的上市申請將不獲批準。
綜觀(guān)各國創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)，在公司治理基準的方面主要包括以下幾個(gè)方面內容：
(1)對管理層的持續性和管理能力的要求。要求公司管理層保持一定的持續性，目的是維持經(jīng)營(yíng)隊伍的穩定，防止上市前后重要人員撤離，影響公司的正常運行和業(yè)務(wù)發(fā)展計劃的實(shí)施。香港創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)明確規定，上市前的24個(gè)月公司必須在基本相同的擁有權及管理層管理下運作，并且要求發(fā)行人必須委任品行好、富有經(jīng)驗且能證明具備足夠才干的董事。
(2)對獨立董事制度的要求。創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)大多規定上市公司必須聘請一定數量的獨立董事。如美國NASDAQ、歐洲EASDAQ、加拿大風(fēng)險投資市場(chǎng)和香港創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)等，都要求至少有2名獨立董事。此外，還有一些指引中建議設立獨立董事制度，如布魯塞爾交易所的上市規則。
(3)對獨立審計制度的要求。為保證上市公司財務(wù)報告和披露信息的真實(shí)、準確和完整，一些創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)在公司治理基準中要求上市公司應建立獨立的內部審計制度。如美國NASDAQ、歐洲EASDAQ及香港創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)等，都明確規定上市公司必須設立審計委員會(huì )。
(4)對薪酬制度的要求。為公正地評估和考核管理層人員的成績(jì)，防止經(jīng)理人員不正當地提高自身待遇或福利，損害股東權益，一些創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)如美國N_ASDAQ、歐洲EASDAQ等還要求上市公司設立主要由非執行董事或獨立董事組成的薪酬委員會(huì )，專(zhuān)門(mén)負責管理層人員的薪酬事宜。創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)之所以對發(fā)行人的公司治理結構提出嚴格要求，是由創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)的特點(diǎn)決定的，創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)必須降低上市審核的硬性基準，但為防范創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)的風(fēng)險，有效保護投資者利益，在降低上市審核硬性項基準的同時(shí)，必須提高公司治理基準等軟性基準。也就是說(shuō)，一個(gè)企業(yè)如果想在創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)上市，它可以沒(méi)有盈利記錄和經(jīng)營(yíng)年限，它的總市值或總資產(chǎn)也可以很低，但它必須有良好的發(fā)展前景和嚴格的公司治理結構。它必須讓投資者相信，在這種嚴格的公司治理結構下，投資者的利益可以得到切實(shí)保障，風(fēng)險可以得到有效防范。
摘自：著(zhù)《創(chuàng )業(yè)板企業(yè)上市指引/中國資本市場(chǎng)實(shí)務(wù)叢書(shū)》
